【银河期货】2023年4季度报|铜 - [品种]期货行情走势_[品种]期货实时行情_[品种]期货价格_银河期货.pdf

大宗商品研究所 有色金属研发报告 有色金属研发报告 研究员：王颖颖 2023 年 8 月 27 日 宏微观共振 铜价续写下跌行情 第一部分 市场篇 一、行情回顾 2023 年二季度伦铜价格宽幅震荡，7 月份伦铜上涨至 8846 美元/吨，而后拐头下 期货从业证号：F3039600 跌至 8068 美元/吨。宏观上讲，美联储加息预期是主导铜价的因素，7 月 12 日美国公 投资咨询从业证号：Z0014913 布 6 月份 CPI 同比上涨 3%，降至 2021 年 3 月以来的最低水平，市场开始定价美国下半 :021-65789219 年只加息一次共 25BP，美元指数下跌至 99.541，伦铜顺势上涨。但是从 8 月份开始， :wangyingying_qh1@chinastock.c 美元指数触底回升，美国 CPI 反弹至 3.7%，加上美国经济超预期具有韧性，美联储在 9 om.cn 月份利率会议上发表鹰派言论，今年底还会加息一次，并把明年降息预期从 4 次调整 为两次，美元指数上涨至 106.83。 基本面上，铜基本面由强转弱，9 月份以后全球铜库存垒库。供应端来看，二季度 以后海外 25 万吨精铜产能集中投产，加上洛钼的出口问题解决，20 万吨的湿法铜要运 往全球，供应开始变宽松；但是需求端 9 月份表现不佳，光伏和新能源汽车消费增速 下滑，空调消费回落。9 月份 LME 铜库存交仓 6.5 万吨，国内社库和保税仅去库 1 万 吨，旺季去库力度不及预期。 二、行情展望 9 月 20 日美联储会议维持利率不变，倾向于 2023 年将还有一次 25 个基点的加 息，并把明年的降息预期从 100BP 下降至 50BP。美国把利率维持在高位，对经济的负 面作用会继续体现出来，在降息前，我们看到的会是美国经济增长及美国信贷下降， 美国经济的整体趋势是放缓，分歧只是软着陆还是硬着陆的问题。 9 月 19 日，经合 组织（OECD）发布了最新经济预测，将 2023 年全球经济增长预 期从 2.7%上调为 3%，而明年全球 GDP 增长将放缓至 2.7%，低于 6 月份预测的 2.9%。全球经济增长 的分界线是 3%，2.7%表明经济疲软，铜的价格和消费都会走弱。 1 / 24 大宗商品研究所 有色金属研发报告 基本面来看， 铜的基本面开始走弱，预计今年精铜垒库 14 万吨，明年垒库量扩 大至 40 万吨。今明两年国内外冶炼厂都集中投产，预计供应增速分别为 4.07%及 3.52%。需求端，今年消费最大的两点是光伏和新能源汽车的超预期增长，但是未来光 伏和新能源汽车增速都会下降。中国即将在明年完成 1200GW 的风光装机目标，未来 中国风光装机可能会呈现低增速甚至零增速，加上铝对铜的替代，可再生能源对铜消 费的拉动作用将明显放缓。2020 年以后拉动全球新能源汽车增长的动力在中国，今年 8 月中国新能源汽车渗透率已经高达 32%，预计未来新能源汽车销售增速会放缓，到 2026 年下降至 18%。我们预计今明两年铜消费增速分别为 3%及 2.5%。 从技术上看，铜价下破盘整区间，从而打开了向 2022 年低点 7000 美元下行的 空间。今年国内铜价表现偏强，这与人民币大幅贬值有关，但在国家开始对汇率进行 管理的情况下，未来这种想象将会弱化，铜价也会有 10%以上的跌幅。 综上所述，影响铜价走势的最大因素仍然在宏观方面，美国继续把利率维持高 位，今年四季度到明年上半年其经济动能趋于下行的可能性较大。基本面方面，市场 正在兑现垒库预期，且明年垒库幅度会扩大。铜价下破盘整区间以后，打开了下跌行 情，预计伦铜向 70000 美元/吨方向运行。 图1：LME铜走势 图2：美元指数走势 数据来源：银河期货、文华财经 2 / 24 大宗商品研究所 有色金属研发报告 图3：国内社会库存（国内+保税）（万吨） 图4：全球铜显性库存（吨） 100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 1,200,000 1,000,000 800,000 600,000 400,000 200,000 2020年 2021年 2022年 2023年 2020年 2021年 2022年 12月1日 11月1日 10月1日 9月1日 8月1日 7月1日 6月1日 5月1日 4月1日 3月1日 2月1日 1月1日 12月1日 11月1日 10月1日 9月1日 8月1日 7月1日 6月1日 5月1日 4月1日 3月1日 2月1日 1月1日 0 2023年 数据来源：银河期货、wind、SMM 图5：LME铜库存（吨） 图6：COMEX铜库存 （短吨） 300000 100000 80000 225000 60000 150000 40000 75000 20000 2020年 2021年 2022年 2023年 2020年 2021年 2022年 12月1日 11月1日 10月1日 9月1日 8月1日 7月1日 6月1日 5月1日 4月1日 3月1日 2月1日 1月1日 12月1日 11月1日 10月1日 9月1日 8月1日 7月1日 6月1日 5月1日 4月1日 3月1日 2月1日 0 1月1日 0 2023年 数据来源：银河期货、wind 第二部分 供应面分析 一、2023-2024 年铜精矿供应宽松 2023 年铜矿新扩建项目非常多，不过今年上半年干扰集中，铜矿供应情况不及预 期，根据 ICSG 数据，今年 1-7 月份铜矿供应增速为 1.9%。下半年开始由于干扰减少， 以及智利和刚果金铜矿集中投产，铜矿供应情况将转好，预计 8-12 月份供应增速为 3.81%，2023 年全年供应增量为 60 万吨/2.71%，2024 年铜矿供应将增长 78 万吨 /3.43%，呈现高增速。 现货市场上铜精矿供应非常宽松，现货 TC 在 93 美元/吨高位，中国冶炼厂 CSPT 小组四季度 Floor Price 定在 95 美元/吨，仍然维持在 2017 年以来的最高位。铜精矿宽 3 / 24 大宗商品研究所 有色金属研发报告 松一方面来自于矿山产量的增长，另外一方面冶炼厂粗炼的问题也很多，9 月份铜陵等 冶炼厂检修，白银有色粗炼推迟投产、大冶有色检修延长，加上美国 Kennecott 冶炼厂 仍然在停产、市场传闻日本某冶炼厂生产出现故障向中国抛售铜精矿，导致铜精矿处 于供过于求的状态。 2023-2025 年都在矿山的新增产能集中投放期，主要有紫金矿业卡莫阿铜矿、英美 资源在秘鲁的 Quellaveco 铜矿、泰克资源在智利的 QB2 铜矿、力拓在蒙古的 Oyu Tolgoi 铜矿，以及洛钼在刚果金的 KFM 和 TFM 混合矿扩张项目等。英美资源的 Quellaveco 铜 矿 2022 年下半年投产，今年上半年生产了 13.78 万吨，预计今年产量 31-35 万吨，英 美资源预计 Quelaveco 项目在前 10 年的年产量 30 万吨。洛阳钼业 KFM 项目和 TFM 混 合矿扩张项目分部于今年二季度及下半年投产，明年洛阳钼业铜产量将达到 60 万吨； KFM 铜矿于今年二季度顺利投产，上半年生产 2.98 万吨，预计今年产量为 7-9 万吨， 明年产能将达到 15 万吨；另外 TFM 混合矿扩张项目今年下半年投产，预计今年产量增 加 3.6-7.6 万吨，未来达产后,TFM 混合矿项目预计新增铜年均产量约 20 万吨。力拓 Oyu Tolgoi 铜矿地下项目今年一季度开始生产，上半年 OT 矿共生产 8.5 万吨，比去年 增加 2.5 万吨，预计全年增加 5 万吨以上。预计从 2028 年到 2036 年，Oyu Tolgoil 露天 和地下矿每年可产铜约 50 万吨。紫金矿业卡莫阿-卡库拉项目技改工程超计划推进，上 半年共生产铜精矿 19.7 万吨， 2023 年卡莫阿-卡库拉铜矿生产精矿含铜的指导目标为 39-43 万吨，比 2022 年增加 10 万吨。 不过也有部分矿山投产较为缓慢，Teck 资源的 QB2 铜矿今年投产推迟， Teck 资 源下调 QB2 今年产量至 8-10 万吨，比原计划减少 6 万吨，2024-2026 年产量预期为 28.5-30.5 万吨。另外，Los Pelambres 铜矿海水淡化和扩建项目进度缓慢，今年产量预 期下调了 3 万吨。Udokan 铜矿投产进度也推迟，原本预计今年一季度投产，实际上铜 精矿部分 9 月份开始投入运营，预计 2024 年湿法厂投入运营，在第一阶段预计铜产量 近 15 万吨/年，包含铜精矿和湿法铜，其中铜精矿产量占一半左右，铜品位在 40%以 上，2028 年，Udokan 在第二阶段预计铜产量提高至 45 万吨。 智利等国家铜矿产量下滑非常明显，今年 1-8 月智利铜矿产量同比下滑 2.19%，智 利铜矿品位下滑、缺水的问题依然存在，另外 6 月份智利暴雨，Codelco 下面的 EL Teniente 和 Andina 铜矿一度暂停生产，共减产 7000 吨，Codelco 预计 2023 年的总产量 4 / 24 大宗商品研究所 有色金属研发报告 将在 131-135 万吨，比去年下滑 11 万吨。除此以外，赞比亚财政部和国家规划部报告 中表示，今年铜产量预计为 682,431 吨，比去年下降 10%，这将是 2009 年以来的最低 水平。 表 1：2023-2024 年新投产铜矿增量（万吨） 矿山 地区 矿企 2023 年增量 2024 年增量 Kamoa 刚果金 紫金&艾芬豪 10 2 Quellaveco 秘鲁 英美资源 23 2 Quebrada Blanca2 智利 Teck 9 18.5 Los Pelambres 智利 Antofagasta 5 4 Oyu Tolgoi 蒙古 力拓 5 11 Salobo 巴西 第一量子 2 2 巨龙铜矿 中国 紫金矿业 3.5 0 Grasberg 印尼 Freeport 0 1.7 Timok 塞尔维亚 紫金 3.2 0 Mirador 厄瓜多尔 铜陵 1 0 Mina Justa 秘鲁 Minsur 2 0 Panama 巴拿马 First quantum 0 3.5 Aktogay 哈萨克斯坦 KAZ Minerals 0 0 Pilares 墨西哥 南方铜业 2.5 0 Salvador 智利 Codelco Musonoi Sulphide 刚果金 金川国际 El Teniente 智利 Codelco Boa Esperanza 巴西 Carrapateena 澳大利亚 OzMinerals Toromocho 秘鲁 中铝 3 Chuquicamata 智利 Codelco 5 Kansanshi S3 赞比亚 第一量子 0 0 Escondida 智利 BHPB 7 7 Cuajone 秘鲁 南铜 3 0 Motheo 博茨瓦纳 Sandfire Resources 1 3 Kalongwe（湿法） 刚果金 盛屯 1.5 1.5 Udokan（铜精矿+湿法） 俄罗斯 3 9 Mutanda(湿法） 刚果金 嘉能可 1 0 TFM（湿法） 刚果金 洛阳钼业 5.6 14.4 KFM（湿法） 刚果金 洛阳钼业 8 7 莱比塘（湿法） 缅甸 万宝矿业 1 3 Lonshi（湿法） 刚果金 金诚信 1 3.5 Dikulushi 0.38 0.2 总计增量 101.68 118.6 考虑干扰后 60 78 4.8 2 1.8 7 2.7 数据来源：矿山财报、银河期货 5 / 24 1 1 大宗商品研究所 有色金属研发报告 表 2：各大矿企产量 矿企 季度 当季产量 同比（%） 2022 年产量 2023 年产量目标 变化 2022Q3-Q4 2023Q3-Q4E 变化 Codelco 2023Q2 33.23 -16.30% 144.00 131-135 -11.00 70.90 69.80 -1.10 Freeport 2023Q2 48.40 -0.82% 191.00 191.00 0.00 96.40 98.80 2.40 BHPB 2023Q2 47.62 3.12% 166.65 176.23 9.58 83.44 88.02 4.58 英美资源 2023Q2 20.91 56.04% 66.45 84-93 22.05 39.13 49.78 10.65 Riotino 2023Q2 11.64 -7.66% 52.10 55-60 5.40 26.93 27.77 0.84 Antofagasta 2023Q2 14.96 15.25% 64.62 64-67 0.88 37.76 35.95 -1.81 淡水河谷 2023Q2 7.88 40.97% 25.31 33.5-37 9.94 14.06 20.67 6.61 第一量子 2023Q2 18.72 -2.85% 77.59 77-84 2.91 40.09 43.06 2.97 Norlisk 2023Q2 11.27 0.18% 43.29 41.7-44.1 -0.39 22.90 20.35 -2.55 五矿资源 2023Q2 8.15 152.65% 25.40 26.5-30.5 3.10 15.45 14.50 -0.95 Glencore 2023Q2 24.39 -3.37% 105.80 101-107 -1.80 54.79 55.20 0.41 Teck 2023Q2 6.43 -10.07% 27.05 33-37.5 8.20 13.14 23.15 10.01 南方铜业 2023Q2 22.75 9.17% 89.47 94.00 4.53 47.17 49.00 1.83 紫金矿业 2023Q2 24.78 14.51% 87.70 98.00 7.30 46.73 49.00 2.27 洛阳钼业 2023Q2 9.65 39.78% 27.70 38-44 13.30 20.93 24.12 3.19 310.77 5.45% 1194.00 1268.00 74 562.16 598.26 39.35 总 数据来源：银河期货 图7：智利铜矿产量（千吨） 图8：秘鲁铜矿产量（千吨） 550 500 450 400 350 300 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2020年 2021年 2022年 270 250 230 210 190 170 150 130 110 90 2023年 数据来源：银河期货、SMM 6 / 24 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2020年 2021年 2022年 2023年 大宗商品研究所 有色金属研发报告 图9：铜矿产量增长率 图10：现货TC（美元/吨） 10.00% 100.00 8.00% 80.00 60.00 6.00% 40.00 4.00% 20.00 2.00% 0.00 2024年 2022年 2020年 2018年 2016年 2014年 2012年 2010年 2008年 2006年 2004年 2002年 -2.00% 2000年 0.00% 数据来源：银河期货、SMM 二、精铜供应充足，海外干扰减少 今年全球精铜供应充足，预计产量增长 100 万吨，增速为 4.07%。今年精铜主要增 量在中国，海外基本上没有增量。海外今年检修非常多，印尼、美国和智利都有冶炼 厂长检修和停产，因此上半年供应非常紧张，但是下半年刚果金和塞尔维亚等国家精 铜集中投产，加上 4 月份以后刚果金的出口问题解决以后，20 万吨湿法铜开始释放到 市场上，下半年海外供应开始变宽松。 今年国内电铜生产平稳，预计年内产量增长 100 万吨，其中 1-8 月份增长 77 万 吨。今年 1-8 月份国内电铜产量高增主要是源于 1、冶炼厂新项目和复产项目的顺利推 进，大冶阳新弘盛项目投产顺利，6 月份达产，预计今年产量为 34 万吨；阳谷祥光顺 利复产，预计今年产量为 36 万吨，比去年提高 10 万吨；方圆被中金岭南收购以后产 量提高，预计今年产量为 40 万吨，比去年高 11 万吨。2、阳极铜供应问题解决，补充 原料供应，今年铜陵、金川、紫金、富冶、清远江铜等冶炼厂产量高增，预计废铜流 入冶炼厂的供应增加 40 万吨左右。 9 月份南国二期投产、大冶有色老线 10 月中旬以后复产，中条山四季度投产，加 上西南铜业停产计划可能推迟，将继续促进电铜产量增长，不过 9 月份以后阳极铜非 常紧张，影响了部分冶炼厂的产量，而且白银有色粗炼推迟至今年年底或明年年初投 产，从各家冶炼厂的排产情况来看，预计四季度产量在 294 万吨的高位。 今年海外精铜供应基本上没有增长，今年境外冶炼厂检修减产量有 30 万吨左右， 智利、美国、印尼等国家都有停产及减产的情况，上半年减产量略高于下半年。上半年 7 / 24 大宗商品研究所 有色金属研发报告 智利 chuquicamata 冶炼厂从去年 11 月开始停产，今年检修至 5 月份复产，印尼 Gresik 冶炼厂停产 75 天，韩国 Onsan 冶炼厂检修比往年多一个月，共影响产量 18 万吨。下 半年检修影响也很多，智利 Ventanas 冶炼厂 5 月底开始粗炼停产，美国 Kennecott 冶炼 厂 5 月份开始重建工作，预计 9 月份完成，预计下半年共影响产量 12 万吨。 不过海外二季度以后投产比较集中，带来 30 万吨左右的增量，刚果金 KFM 铜矿、 TFM 铜矿分别于今年二季度及下半年投产，预计今年产量 13 万吨，塞尔维亚 BOR 冶炼 厂二季度复产，上半年已经生产 1.4 万吨，预计全年产量 11.4 万吨，每个月大概 5000 吨左右运到中国。另外洛阳钼业 6 月底已经堆积了 24 万吨湿法铜库存，从 7 月份铜开 始陆续释放到市场上。加上上半年土耳其多进口了 10 万吨精铜，从 7 月份开始恢复正 常，俄铜如果被释放到市场上，将会冲击供应。 2024 年开始全球冶炼产能开始快速增加，比较确定的新增产能有 400 万吨，额外 潜在的项目有 220 万吨，主要项目是印尼 PT Freeport、PT Amman、印度 Adani、中国广 西金川、南国二期、中条山有色、铜陵有色、盛海化工等冶炼厂。因此从明年开始冶炼 瓶颈将被打破，预计明年精铜产量将增长 90 万吨，增速为 3.52%。 图11：SMM电解铜产量（吨） 图12： ICSG海外铜产量（千吨） 1,000,000 950,000 900,000 850,000 800,000 750,000 700,000 650,000 600,000 550,000 500,000 1300 1250 1200 1150 1100 1050 2020年 2021年 2023年 数据来源：银河期货、SMM、ICSG 8 / 24 2022年 2023年 12月 11月 10月 9月 8月 7月 6月 5月 4月 3月 2月 1月 12月 11月 9月 2022年 10月 8月 7月 6月 5月 4月 3月 2月 1月 1000 大宗商品研究所 有色金属研发报告 图13：土耳其铜进口量（千吨） 图14： 中国精铜进口量（吨） 70 600,000 60 500,000 50 400,000 40 300,000 30 200,000 20 100,000 10 0 0 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2021年 2022年 2023年 2020年 2021年 2022年 2023年 数据来源：银河期货、SMM、ICSG 三、供应端总结 2023-2024 年铜矿新扩建项目非常多，不过今年上半年铜矿干扰集中，铜矿供应情 况不及预期，根据 ICSG 数据，今年 1-7 月份铜矿供应增速为 1.9%。预计下半年供应情 况将转好，8-12 月份供应增速为 3.81%。预计 2023 年全年供应增量为 60 万吨/2.71%， 2024 年铜矿供应将增长 78 万吨，增速 3.43%。 今年精铜供应较为宽松，预计今年全球精铜产量增长 100 万吨，增长 4.07%。今年 全球铜供应增长主要集中在国内，海外基本上没有增量。大冶等冶炼厂的顺利投产， 以及阳极铜的供应增长，是导致国内高产量的重要原因，预计四季度国内供应在 294 万吨的高位。 今年海外冶炼厂基本上没有增量，原因是智利美国和印尼等国家减产，所以上半 年铜非常紧张。不过下半年刚果金和塞尔维亚精铜项目集中投产、洛钼的出口问题得 到解决，海外精铜供应开始宽松。而且上半年土耳其一直在进口俄铜，从 7 月份开始 土耳其进口量恢复正常，俄铜的供应恢复，也促使供应开始变宽松。 9 / 24 大宗商品研究所 有色金属研发报告 第三部分 消费面分析 一、高通胀及加息抑制房地产消费，汽车行业消费恢复 在美国持续加息的影响下，美国房地产行业备受打击，消费者购房需求下降，今 年 1-8 月成屋销售数据下滑 22.58%，房屋销售下降逐步传导至住宅投资与开工规模， 今年美国新建私人住宅同比下降 12.54%。美国 30 年期固定利率抵押贷款利率为 7.18%，为 2000 年底以来的最高水平，抑制购房者的需求。 欧洲央行从去年 7 月开始加息，结束了长达 8 年的负利率时代。至今欧洲央行已 累计加息 10 次，存款利率达到 4%，为 22 年来的最高水平；边际贷款利率达到 4.75%；再融资利率达到 4.5%。欧央行面临两难的选择，一方面，欧元区 8 月总体通胀 和核心通胀仍在 5.3%的高位。同时，欧元区还在承受乌克兰危机以及制裁俄罗斯的反 噬的影响，6 月以来能源价格已经上扬了 30%，通胀压力持续加大。另一方面，欧元区 经济受地缘冲突、疫情“疤痕效应” 、外需疲弱等多重因素的影响，下行压力继续加 大，欧元区制造业 PMI 已经连续 15 个月在荣枯线下方。 不过随着供应链和芯片的限制在 2023 年完全缓和，欧美的汽车销售有所恢复，美 国 1-7 月份汽车销售量同比增长 10.38%，德国 1-6 月份汽车销售增速为 16.46%，车市 的复苏部分抵消了房地产的影响。 总体来看，随着海外央行加息和缩表的推进，美国房地产销售及开工进入下行趋 势，欧洲制造业 PMI 长期在荣枯线以下，海外传统行业消费疲弱。不过汽车行业有复 苏的迹象，部分抵消了制造业下滑的影响。 10 / 24 大宗商品研究所 有色金属研发报告 图15：欧美制造业PMI 图16：美国30年期抵押贷款利率 70.00 10.00 9.00 8.00 7.00 6.00 5.00 4.00 3.00 2.00 1.00 0.00 65.00 60.00 55.00 50.00 45.00 40.00 35.00 2011-04 2011-12 2012-08 2013-04 2013-12 2014-08 2015-04 2015-12 2016-08 2017-04 2017-12 2018-08 2019-04 2019-12 2020-08 2021-04 2021-12 2022-08 2023-04 30.00 美国 欧元区 数据来源：银河期货、wind 图17：美国成屋销售（万套） 图18：欧洲27国营建产出 120 115 110 105 100 95 90 85 80 75 70 800 700 600 500 400 300 200 100 0 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2020年 2021年 2022年 2023年 2020年 2021年 2022年 2023年 数据来源：银河期货、wind 图19：美国新屋开工（千套） 图20：美国汽车销量（万套） 2020年 12月 11月 10月 9月 8月 7月 6月 5月 4月 3月 2月 1月 180 160 140 120 100 80 60 40 20 0 400 350 300 250 200 150 100 50 0 2020年 2021年 数据来源：银河期货、wind 11 / 24 2021年 2022年 2023年 大宗商品研究所 有色金属研发报告 图21：美国零售销售（季调）（百万美元） 图22：美国零售销售：电子和家用电器店（百万美元） 800000 11000 10000 9000 8000 7000 6000 5000 4000 700000 600000 500000 400000 300000 200000 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2020年 2021年 2022年 2021年 2023年 2022年 2023年 数据来源：银河期货、wind 图23：欧盟27国：零售销售指数：季调 图24：德国汽车销量（千辆） 125 350 120 300 110 250 105 200 100 150 90 100 85 50 2020年 2021年 2022年 2023年 12月 2022年 11月 9月 8月 7月 6月 2021年 10月 2020年 5月 0 4月 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 3月 80 2月 95 1月 115 2023年 数据来源：银河期货、wind 二、国内消费表现不错 预计今年国内消费增速 4.9%，1-8 月份精铜消费表现不错，同比增长 5.4%，光 伏、风电、新能源汽车以及空调消费快速增长。但是从 9 月份起，光伏、新能源汽车 等消费增速开始回落，空调消费下滑，9 月份消费旺季不旺，预计 9-12 月消费增速将 会回落至 3%。 1、房地产市场表现低迷 今年商品房消费表现疲软，年初第一波疫情过峰以后，房地产市场出现一定反 弹。但是商品房销售从 4 月份开始逐渐回落，各城市二手房需求均出现不同程度的降 温，1-8 月份商品房销售面积同比下滑 7.1%，其中 6-8 月份降幅都在 20%以上，房地产 拿地、开工积极性都很低。 12 / 24 大宗商品研究所 有色金属研发报告 针对房地产市场疲软的情况，中共中央政治局会议指出，要适应我国房地产市场 供求关系发生重大变化的新形势，适时调整优化房地产政策。8 月，关于保障性住房、 住房信贷、公租房等，多项政策发布，包括降低首付比例、降存量房贷利率、落实 “认房不认贷”政策，北上广深等重点城市都宣布执行“认房不认贷措施” 。 从 9 月份的房地产高频数据来看，商品房销售改善情况并不明显，仅一线城市商 品房销售有所好转，二三线城市表现还是很疲弱。而且房地产商资金仍然紧张，拿地 意愿不强，土地购置面积继续下探。现在影响房地产市场的主要因素是人口不再增 长，居民杠杆率也已经到了 60%以上的水平，更重要的，市场对房地产的预期已经改 变，投资房地产的热情不大。 图25：商品房销售面积（万平方米） 图26：中国建筑业房屋建筑竣工面积（万平方米） 30000 200000 25000 160000 20000 15000 120000 10000 80000 5000 40000 0 0 Q1 2020年 2021年 2022年 2023年 2021年 Q2 Q3 Q4 2022年 2023年 数据来源：银河期货、wind 2020年 2021年 2022年 2023年 数据来源：银河期货、wind 13 / 24 2020年 2021年 2022年 12月 11月 10月 9月 8月 7月 6月 5月 4月 0 3月 0 12月 100 11月 1000 10月 200 9月 2000 8月 300 7月 3000 6月 400 5月 4000 4月 500 3月 5000 2月 600 1月 6000 2月 图28：30大中城市商品房成交面积（万平方米） 1月 图27：100城土地成交面积（万平方米） 2023年 大宗商品研究所 图29：居民部门杠杆率 有色金属研发报告 图30：中国人口总数（万人） 70.00 145,000.00 60.00 140,000.00 50.00 135,000.00 40.00 130,000.00 30.00 125,000.00 20.00 120,000.00 10.00 115,000.00 0.00 110,000.00 数据来源：银河期货、wind 2、电网需求较为乐观 在国家构建新能源为主体的电力系统的政策下，电网投资维持乐观预期。年初国 家电网表示 2023 年将加大投资，其中电网投资将超过 5200 亿元，再创历史新高，比 去年高 4%左右。从去年 10 月起，我国提出加快推进沙漠、戈壁、荒漠地区的大型风 电光伏基地的建设，计划十年建设 550GW 风光项目，多在陕西、甘肃、青海、宁夏、 内蒙古等西北部省份，这些省份本身消纳有限，65-75%电力需要外送，因此特高压、 储能、配网的需求增加。而我们观察到，国网和南网十四五期间电网投资的重点正是 在特高压、储能、电网数字化转型等领域。 从微观上来看，今年 1-8 月电网投资总额同比增加 1.4%，1-7 月份表现良好，不过 8 月份电网投资增速意外下滑 45%，市场反应主要是 8 月国家电网结算不及时导致的， 实际订单还不错。结构上来看，企业反应今年储能和特高压订单增长的多，中低压订 单虽然稳定，但是增速并不明显，整体来看铜电缆消费可能呈现低增速。 14 / 24 大宗商品研究所 有色金属研发报告 图31：电网投资总额-月度（亿元） 图32：电网投资总额 1000 750 500 250 2020年 2021年 2022年 12月 11月 10月 9月 8月 7月 6月 5月 4月 3月 1-2月 0 5700 5200 4700 4200 3700 3200 2700 2200 2023年 数据来源：银河期货、wind 3、空调消费下滑 今年 1-7 月家用空调消费表现不错，累计销售 11338.8 万台，同比增长 19.12%， 空调消费回暖一方面来自于内销的增长，气温的攀升以及各地家电消费补贴政策助 力，终端市场空调销售火爆，而且今年经销商有建库存的需求。另一方面出口市场 6 月以后也迎来难得的增长。厄尔尼诺现象同样影响着全球其他地区的气候，随着全球 多地出现历史性高温，国外市场对空调采购量相应增加。 但是从 8 月份开始，空调消费增速回落至 1.2%，9 月份空调进入消费淡季，内销 大幅回落，大师出口继续增长，空调排产跟去年基本上持平，结束了上半年的高增 速。 明年空调的需求预期中性，一方面厄尔尼虐天气可能会持续 2-3 年之久，欧洲国家 空调渗透率低，由于全球气温升高，原本没有空调使用习惯的欧洲国家地区也开始了 需求增长；另一方面内需不是很乐观，家电消费和商品房销售高度相关，商品房销售 疲弱的情况下，家电消费很难维持长期的高增长趋势。 15 / 24 大宗商品研究所 2020年 2021年 2022年 2021年 2022年 12月 11月 10月 9月 8月 7月 6月 4月 2020年 11月 2023年 3月 0 2月 0 1月 2000000 12月 500 10月 4000000 9月 1000 8月 6000000 7月 1500 6月 8000000 5月 2000 4月 10000000 3月 2500 2月 图34：空调出口（台） 1月 图33：空调产量（万台） 5月 有色金属研发报告 2023年 数据来源：银河期货、wind 4、燃油车消费下滑 根据中国汽车工业协会统计，今年 1 至 8 月，汽车产销分别完成 1822.5 万辆和 1821 万辆，同比分别增长 7.4%和 8%，不过今年汽车销售增长主要是新能源车贡献， 传统燃油车的销售不佳，今年 1-8 月份产量低于去年。燃油车行业已经是一个非常饱和 的市场，今年销售本来也不抱有很大期待。而且新能源汽车替代燃油车是大势所趋， 今年 8 月新能源汽车渗透率已经达到 32%，未来燃油车消费下滑是大趋势。 2020年 2021年 2022年 2023年 2020年 2021年 2022年 12月 11月 10月 9月 8月 7月 6月 5月 4月 1月 12月 0 11月 0 10月 500000 9月 1000000 500000 8月 1500000 1000000 7月 1500000 6月 2000000 5月 2000000 4月 2500000 3月 2500000 2月 3000000 1月 3000000 3月 图36：传统汽车销量 2月 图35：汽车销量 （辆） 2023年 数据来源：银河期货、wind 三、新能源消费增速开始下滑，铝代铜现象明显 1、新能源汽车 根据彭博新能源财经预计，2023 年全球新能源汽车销售量将达到 1410 万辆，同比 增长 36.89%。今年 1-7 月，全球新能源车累计销量同比增长 40%至 692 万辆，新能源 16 / 24 大宗商品研究所 有色金属研发报告 车销售主要集中在中国，今年中国新能源汽车销售占全球 65%，欧洲、北美市场紧随 其后，分别占 24%及 12%。从 8 月份开始，中国新能源车销售增速下降，预计全球消 费增速也开始回落。展望未来三年，由于中国新能源车的单月渗透率已经达到 32.8%， 难以维持过去三年的高增速，预计新能源汽车销售增速将处于下降的趋势，到 2026 年 下降至 18%。 国内方面，根据中汽协预计，今年新能源汽车销售量将达到 900 万吨，实现 30% 的增长。今年 1-8 月，新能源汽车产销分别完成 543.4 万辆和 537.4 万辆，同比分别增 长 36.9%和 39.2%。1-8 月，新能源汽车出口 72.7 万辆，同比增长 1.1 倍。不过从 8 月 份开始，新能源汽车销售增速下滑至 27.03%。过去两年中国新能源汽车呈现出高增 速，随着中国新能源汽车渗透率达到 32.08%，预计新能源汽车销售增速将开始下降。 2023 年 1-8 月欧洲新能源汽车销售量为 190 万辆，同比增长 31.94%。供应端问题 解决，以及碳中和政策是推动欧洲新能源汽车增长的重要原因，不过英国瑞典等国家 补贴退坡对新能源汽车销售存在影响，限制了欧洲新能源汽车的销售量。 美国新能源汽车市场表现良好， 2023 年 1-8 月美国新能源乘用车销量达到 96.58 万辆，同比增长 54.4%，8 月单月美国新能源乘用车渗透率为 10.1%创历史新高。考虑 到目前美国新能源车存量、渗透率较低，随着车企的持续投入和政策端的持续刺激， 美国新能源需求有望进一步提振。 新能源汽车用铜单耗在下降，原因是新能源汽车厂商在电池中使用更薄的铜箔， 以及转向需要更少布线的更高电压系统。2020 年纯电汽车耗铜 80 千克/辆，高盛预 计 2022 年为 73 千克/辆，2030 年可能会降至 65 公斤。 2023 年全球新能源汽车用铜量 102 万吨，占全球铜消费比重 4%，今年铜消费增 量为 27 万吨，对铜的消费增幅贡献达到 1.08%。考虑到未来新能源汽车增速回落以及 用铜单耗下降，预计到 2025 年新能源汽车对铜消费增幅的贡献量会将降至 0.88%。 17 / 24 大宗商品研究所 有色金属研发报告 图37：中国新能源汽车销量 （万辆） 图38：全球新能源汽车产量 1000000 2020年 2021年 2022年 2023年 2021年 2022年 12月 11月 10月 9月 8月 7月 6月 12月 11月 10月 9月 8月 7月 6月 5月 4月 3月 2月 1月 0 5月 200000 4月 400000 3月 600000 2月 800000 1月 1400000 1200000 1000000 800000 600000 400000 200000 0 2023年 数据来源：银河期货、wind 表 4： 全球新能源汽车销量（单位：万辆/万吨） 2020 年 2021 年 2022 年 2023 年 2024 年 2025 年 2026 年 中国新能源汽车销量 136 350 688 900 1000 1200 1400 增速 12.40% 157.35% 96.57% 30.81% 11.11% 20.00% 16.67% 乘用车 124.6 332.3 658 850 940 1130 1300 其中：纯电动乘用车 96 271.8 520 680 740 900 1050 其他新能源乘用车 28.6 60.5 138 170 200 230 250 商用车 11.4 17.7 30 50 60 70 100 耗铜量 11.53 28.07 52.59 68.99 73.80 84.00 100.75 海外新能源汽车销量 192 310 342 510 750 1040 1260 增速 92.00% 61.46% 10.32% 49.12% 47.06% 38.67% 21.15% 耗铜量 13.44 20.15 22.23 33.15 48.75 62.40 75.60 全球新能源汽车销量 328 660 1030 1410 1750 2240 2660 增速 48.42% 101.22% 56.06% 36.89% 24.11% 28.00% 18.75% 总耗铜量 24.97 48.22 74.82 102.14 122.55 146.40 176.35 增量 7.04 23.24 26.60 27.32 20.41 23.85 29.95 数据来源：银河期货、中汽协、BNEF 2、可再生能源装机增速将开始放缓，铝代铜现象明显 2023 年全球光伏装机需求将大幅提升， IEA 预计 2023 年光伏装机量将达到 289GW，同比去年增长 31%，中国、欧洲和美国光伏装机量都快速增长，尤其是中国 1-8 月份光伏装机量同比增长 154.46%，但是预计 9 月份以后增速会下降。2022 年全球 风电装机量下降 16GW 至 78GW，主要是中国风电新增装机量下降，预计今年中国风电 装机将恢复，GWEC 预计今年全球风电装机的增长至 112.5GW，同比增长 44%。 国内方面，今年 1-8 月份光伏装机量同比增长 154.46%至 113.16GW，中国光伏业 18 / 24 大宗商品研究所 有色金属研发报告 协会预计今年光伏装机量会超过 150GW。不过去年下半年的基数较高，9-12 月份装机 量共 43GW，因此预计今年下半年光伏装机量还会维持高位，但是增速会开始下降。结 构方面来看，今年上半年集中式光伏电站装机量占比达 48%，比去年提高了 12 个点， 主要是受益于我国大力发展风光大基地的政策所致。从 2021 年开始国家已正式下了两 批大型风电光伏基地建设项目清单，第一、二批基地项目共计约 550GW，重要集中在 西部地区。但是西部地区用电量低、负荷低，70%的电力需要外送，现在电网建设缓 慢，电网结构和输电线路布局可能尚无法及时有效实现大批量风光项目的接网消纳， 西部地区装机较多的地区，已经出现了弃光现象，这也是我们认为光伏装机增速会放 缓的原因。 欧洲方面，2022 年 5 月欧盟正式公布了名为“RepowerEU”的能源计划，该计划 涉及未来五年内高达 2100 亿欧元（约合 2210 亿美元）的资金规模，包括增加可再生 能源和液化天然气进口，降低能源需求，从而达到减少对俄罗斯能源依赖、加快转向 绿色能源的目的。欧盟委员会将 2030 年可再生能源的总体目标从 40% 提高到 45%。2021 年欧盟可再生能源装机容量 511GW，按照欧盟发展规划，2030 年欧盟可再 生能源装机容量将达到 1236GW。因此欧洲光伏装机量明显提升，根据欧洲光伏业协会 数据显示，2022 年欧盟 2022 年新增光伏装机达 41.4GW，同比增长了 47%，预计 2023 年装机量会达到 68GW，主要市场需求来自于德国、荷兰、西班牙等国家。从今年德国 的装机情况来看，1-8 月份德国光伏装机量同比增长 84%。 美国出台反通胀法案以后，光伏市场将反弹，预计新增装机容量达 29.1 GW，增速 为 53%。从今年上半年的表现来看，美国光伏装机量同比去年增长 36%，美国光伏市 场将从下半年开始发力。IRENA 数据显示，2022 年美国风电和光伏总装机容量为 253GW，新增装机量为 25.47GW，NREL 的预计，至 2030 年美国光伏和风能装机总量 将达到 600GW-1000GW，这就需要美国 2023-2030 年风光装机量年均增长 22%。 2022 年全球风电装机量仅为 78GW，同比下降 16GW，原因是新冠疫情导致 2022 年中国风电新增装机量下降。这一局面在 2023 年迎来改善，GWEC 预计今年全球风电装 机量将上升至 112.5GW，主要是得益于得益于中国风电装机量恢复，并预计今年中国风 电装机量会提升至 70GW，较去年增长 86%。今年 1-8 月风电装机量累积完成 28.9GW， 同比去年增长 79.18%，预计今年中国风电装机量为 65GW，同比增长 19 / 24 大宗商品研究所 有色金属研发报告 预计 2023 年以后风光装机增速将放缓，主要是由于中国增速将会回落。IEA 的预 计明后两年全球光伏装机量为 310 及 350GW，同比分别增长 7%及 12.9%，GWEC 预计 明后两年全球风电装机为 123 及 134GW，同比分别增长 9.3%及 8.9%。2020 年习近平 主席在全球雄心气候峰会发表讲话，提出到 2030 年，中国风电、太阳能发电总装机容 量将达到 1200GW 以上，自此中国风光装机量迎来了快速发展，截至 2022 年底，风光 装机总容量已经达到 758GW，按照目前的装机速度，中国可能在 2024 年或者 2025 年 上半年就能达到 1200GW，提前 5-6 年完成目标。未来中国风光装机量可能会呈现低增 速或者零增速。 不仅如此，风光对铜的单耗量也处于下降趋势，由于铜铝价格走势分化，铝代铜 的现象越来越明显。2020 年光伏耗铜量为 3700 吨/GW, CRU 等机构预计今年光伏铜 单耗降低至 2900 吨/GW，陆上风电耗铜量从 4700 吨/GW 降至 3500 吨/GW。 2023 年全球风光铜消费量为 131.7 万吨，比去年增长 24.9 万吨，拉动铜消费增长 1%，明年由于风光装机增速下降以及铝代铜趋势延续，预计风光对铜需求仅增加 8.9 万吨，对铜消费增速贡献率下降到 0.35%。 2020年 2021年 2022年 2023年 数据来源：银河期货、wind 20 / 24 2020年 2021年 2022年 12月 11月 10月 9月 8月 7月 6月 5月 12月 11月 0 10月 0 9月 1500 8月 600 7月 3000 6月 1200 5月 4500 4月 1800 3月 6000 1-2月 2400 4月 图40：国内新增风电装机量（万辆） 3月 （万千瓦） 1-2月 图39：国内新增光伏装机量 2023年 大宗商品研究所 图41：德国新增光伏装机量 有色金属研发报告 （万千瓦） 图42：美国新增光伏装机量（万辆） 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 9000 7500 6000 4500 3000 2020年 2021年 2022年 0 12月 11月 10月 9月 8月 7月 6月 5月 4月 3月 2月 1月 1500 Q1 2023年 2019年 Q2 2020年 2021年 Q3 Q4 2022年 2023年 数据来源：银河期货、wind 图43：多晶硅价格（元/千克） 图44：光伏组件产量（GW） 350 60 300 50 250 40 200 30 150 20 100 10 50 0 0 2021年 2022年 2023年 数据来源：银河期货、wind 表 5：全球风光新增装机量预测（GW/万吨） 2020 年 2021 年 2022 年 2023 年 2024 年 2025 年 光伏 136.0 173.5 220.0 289.0 310.0 350.0 耗铜 50.3 60.7 70.4 83.8 89.9 101.5 陆上风电 86.9 72.5 69.0 97.0 106.0 109.0 耗铜 40.9 32.6 28.3 34.0 35.0 32.7 海上风电 6.1 21.1 8.8 15.5 17.4 25.7 耗铜 5.8 19.8 8.1 13.9 15.7 23.2 总耗铜量 97.0 113.2 106.8 131.7 140.6 157.4 16.2 -6.4 24.9 8.9 16.8 增量 数据来源：银河期货、IEA、GWEC 四、消费总结 预计今年全球铜消费增长 2.97%，主要是得益于风光、新能源汽车和空调等行业 消费的快速增长。不过主要是 1-8 月份消费增速高，预计消费增速为 3.37%，9 月份以 21 / 24 大宗商品研究所 有色金属研发报告 后随着空调消费进入淡季，以及光伏和新能源汽车消费增速回落，预计铜消费增速会 开始回落至 1.9%。明年风光和新能源消费增速都开始下调，预计铜消费增速会回落至 2.5%。 表 6：国内铜终端消费增速 2020 年 2021 年 2022 年 2023 年 交通 94.98 107.10 121.00 131.00 同比 1.53% 12.76% 12.98% 8.26% 空调 174.97 180.24 173.75 188.00 同比 -3.00% 3.01% -3.60% 8.20% 建筑 343.65 355.75 341.47 342.00 同比 4.60% 3.52% -4.01% 0.15% 电子 129.00 141.00 130.00 119.00 同比 10.64% 9.30% -7.80% -8.46% 机械 185.00 201.00 207.00 215.00 同比 10.80% 8.65% 2.99% 3.86% 电网 210.69 220.90 227.00 236.00 同比 3.60% 4.85% 2.76% 3.96% 发电 58.13 55.72 55.00 81.00 同比 193.00% -4.15% -1.29% 47.27% 其他 79.23 85.10 85.10 85.10 同比 7.75% 7.41% 0.00% 0.00% 出口电缆 105.93 117.30 132.00 147.00 同比 -12.31% 10.73% 12.53% 11.36% 3.86% 5.97% 0.56% 4.88% 数据来源：银河期货 表 7：海外铜终端消费增速 占比 2022 年增速 2023 年增速 交通 14% 1% 17% 空调 3% -2% 0% 建筑 37% -1% -10% 机械 19% 0% -1% 电力 12% 10% 16% 其他 15% 1% 0% 0.94% 0.41% 总 数据来源：银河期货 第四部分 供需平衡表 从供需平衡的角度来看，今年精铜供应出现 4.07%的正增长，消费增长 2.97%， 22 / 24 大宗商品研究所 有色金属研发报告 预计今年精铜过剩 15 万吨，下半年随着供应问题解决，精铜市场开始垒库。明年精铜 供应增长量在 90-100 万吨左右，增速为 3.52%，但是消费增速回回落至 2.5%，过剩 量扩大至 40 万吨。 表 8：全球铜供需平衡表（千吨） 铜精矿产量 2020 年 2021 年 2022 年 2023 年 2024 年 17410 17988 18358 18758 19188 3.32% 2.06% 2.18% 2.29% 18045 18265 18655 19251 1.39% 1.22% 2.14% 3.19% 同比 铜精矿消费量 17798 同比 铜精矿平衡 -388 -57 93 103 -63 铜精矿投入量 17798 18045 18265 18655 19251 转炉加废铜 2019 2220 2094 2420 2400 粗铜产量 19194 19633 19720 20422 20977 粗铜消耗量 19196 19584 19814 20460 21010 粗铜平衡 -2 50 -94 -38 -33 废铜直接冶炼 1001 1105 1005 1150 1150 湿法铜 3549 3451 3731 3940 4290 精铜产量 23746 24140 24550 25550 26450 1.66% 1.70% 4.07% 3.52% 24350 24670 25405 26044 4.83% 1.31% 2.98% 2.52% 同比 精铜消费 23228 同比 收储 300 -110 0 0 0 库存变化 218 -100 -120 145 406 数据来源：银河期货 23 / 24 大宗商品研究所 有色金属研发报告 作者承诺 本人具有中国期货业协会授予的期货从业资格证书，本人承诺以勤勉的职业态度，独立、客观地出具 本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐 意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。 免责声明 本报告由银河期货有限公司（以下简称银河期货，投资咨询业务许可证号 30220000）向其机构或个 人客户（以下简称客户）提供，无意针对或打算违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律 法规。除非另有说明，所有本报告的版权属于银河期货。未经银河期货事先书面授权许可，任何机构或个 人不得更改或以任何方式发送、传播或复印本报告。 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